7 минут на чтение 9 человек

Реклама

Реклама

Кэрри трейд с иеной сворачивается перед решением Банка Японии

Японская иена резко укрепилась в начале сентября на фоне выхода инвесторов из позиций, построенных на дешевых заимствованиях в JPY. Кэрри трейд с иеной, привлекательность которого еще в августе поддерживалась значительным разрывом между ставками Японии и США, столкнулся с новой угрозой: рынок все активнее закладывает дальнейшее ужесточение политики Банка Японии. Утром 4 сентября USD/JPY опускалась до ≈155,25, а недельный рост японской валюты достиг ≈2,5%. Разворот оказался особенно заметным после того, как всего несколькими днями ранее пара торговалась около отметки 160.

Кэрри трейд с иеной разворачивается вслед за ожиданиями по BOJ

В основе классической стратегии carry trade лежит разница процентных ставок. Инвестор занимает капитал в валюте с относительно низкой стоимостью фондирования и направляет его в более доходные активы. Японская иена десятилетиями подходила для такой стратегии благодаря сверхмягкой денежно-кредитной политике Банка Японии.

Однако повышение японских ставок постепенно меняет эту конструкцию. Когда одновременно растет сама стоимость фондирования в JPY и укрепляется иена, риск позиции увеличивается сразу с двух сторон. Механизм разворота можно представить следующим образом:

• низкая ставка в Японии → заимствования в JPY → продажа иены → покупка более доходных активов → рост ожиданий ставки BOJ → сокращение carry trade → обратная покупка JPY → укрепление иены.

В начале сентября именно последняя часть этой цепочки стала одним из важных драйверов валютного рынка. По данным Bloomberg, инвесторы начали активно закрывать позиции, финансировавшиеся в японской валюте. В четверг, 3 сентября, JPY прибавила более 2% к доллару.

Старший трейдер валютных опционов Nomura Сагар Самбрани отмечает значительный интерес инвесторов к владению иеной относительно других валют G10 на среднесрочном горизонте. По его оценке, период особенно простого заработка на японском carry trade, вероятно, остается позади.

Для рынка это принципиальный момент. Доходность стратегии определяется не только разницей ставок. Если валюта фондирования дорожает быстрее, чем инвестор получает процентный доход от приобретенного актива, положительный carry может быть полностью нивелирован валютным убытком. Поэтому быстрое укрепление JPY способно создавать эффект обратной связи: рост иены заставляет закрывать позиции, а их закрытие требует дополнительной покупки валюты восходящего солнца, что усиливает первоначальное движение.

USD/JPY отступила от 160 к отметке 155

Масштаб разворота особенно заметен на графике USD/JPY. Еще 2 сентября MUFG фиксировала пару около отметки 160. Затем курс быстро прошел несколько фигур вниз и утром 4 сентября достиг 155,25. По данным Reuters, после достижения этого уровня пара частично восстановилась и торговалась около 155,71. Японская валюта при этом направлялась к недельному росту примерно на 2,5% — лучшему результату более чем за месяц.

Движение пары за несколько торговых сессий можно представить так:

• ≈160,00 → 158,92 → 157 → 155,25 → ≈155,71.

Особенно интересен этот разворот в контексте ситуации середины августа. Тогда картина выглядела практически противоположным образом: USD/JPY двигалась в направлении 160, а значительный разрыв процентных ставок снова повышал интерес инвесторов к сделкам кэрри трейд с финансированием в национальной валюте Японии.

К началу сентября направление потоков изменилось. Вместо восстановления таких позиций рынок получил их сокращение, а укрепление японской валюты начало увеличивать риски для оставшихся коротких позиций по JPY.

При этом первоначально резкость движения породила предположения о новой валютной интервенции. В конце июля Япония и США уже проводили редкую совместную операцию после падения иены до многолетних минимумов.

На этот раз данные по счетам Банка Японии не указали на официальную продажу долларов и покупку иены со стороны Министерства финансов. CIBC Capital Markets также не обнаружила признаков так называемой проверки валютных котировок со стороны властей. Аналитики Goldman Sachs обратили внимание на более постепенный характер укрепления JPY по сравнению с эпизодами официального вмешательства. Это усиливает аргумент в пользу того, что сентябрьское движение имеет рыночную основу и связано прежде всего с изменением ожиданий по ставкам и позиционированием инвесторов.

Банк Японии заставил рынок пересмотреть ставки на слабую JPY

Главным внутренним катализатором стали ожидания заседания Банка Японии 17–18 сентября. Базовая ставка BOJ находится на уровне 1,00% после повышения в июне, однако рынок теперь обсуждает возможность более быстрого продолжения цикла ужесточения.

3 сентября фьючерсное ценообразование указывало примерно на 75%-ную вероятность повышения ставки еще на 25 базисных пунктов в сентябре. Некоторые участники рынка начали обсуждать даже возможность более крупного шага.

Изменению настроений способствовали сигналы представителей регулятора. Член правления BOJ Хадзимэ Таката заявил, что центральному банку следует гибко повышать ставки для противодействия усиливающемуся инфляционному давлению, а не придерживаться заранее предполагаемого рынком полугодового интервала между решениями. Комментарии главы BOJ Кадзуо Уэды также усилили ожидания дальнейшей нормализации политики.

Nomura допускает еще более агрессивный сценарий. В крайнем случае, если слабость иены сохранится, Банк Японии способен повышать ставку на трех последовательных заседаниях до декабря. Это именно сценарная оценка банка, а не базовый прогноз действий регулятора.

Для carry trade важна не только абсолютная ставка в Японии, но и направление ее изменения. Если инвесторы уверены, что стоимость фондирования останется низкой длительное время, валютный риск проще принять. Когда появляется вероятность последовательных повышений, соотношение потенциальной доходности и риска меняется.

Дополнительный фактор — рынок государственных облигаций Японии. Доходность 10-летних JGB в начале сентября впервые с 1996 года достигла 3%. Рост внутренней доходности способен сделать японские активы привлекательнее для местного капитала и снизить стимул искать более высокую доходность за рубежом.

Календарь ближайших событий выглядит следующим образом:

• 4 сентября → отчет по занятости США,
• следующая неделя → данные по инфляции США,
• 15–16 сентября → заседание ФРС,
• 17–18 сентября → заседание Банка Японии.

Таким образом, всего за две недели рынок получит сразу несколько сигналов, способных изменить разницу ожидаемых ставок США и Японии.

ФРС добавила давления на USD/JPY

Рост иены совпал с ослаблением американской части валютной пары. После жестких сигналов председателя ФРС Кевина Уорша рынок ранее увеличивал вероятность сентябрьского повышения ставки в США, но комментарии члена Совета управляющих ФРС Кристофера Уоллера частично развернули эти ожидания. Уоллер заявил, что готов выступить за сохранение ставки без изменений, если поступающие данные подтвердят ослабление инфляционного давления.

После его комментариев вероятность повышения ставки ФРС в сентябре снизилась примерно до 48–50%. Днем ранее фиксировался показатель 59% непосредственно перед заявлением Уоллера, тогда как на других этапах недели оценка поднималась примерно до 67–70%.

Доллар отреагировал снижением. 3 сентября индекс DXY потерял около 0,69% и опускался до 98,91. Для USD/JPY сформировалась комбинация двух разнонаправленных изменений ожиданий.

• BOJ → рынок закладывает более высокую вероятность повышения ставки → поддержка JPY.
• ФРС → вероятность сентябрьского повышения уменьшилась → давление на USD.
• Итог → сокращение ожидаемого процентного преимущества доллара → снижение USD/JPY.

Разрыв между американскими и японскими ставками все еще остается значительным, поэтому экономическая основа кэрри трейд полностью не исчезла. Однако для спекулятивной позиции имеет значение не только текущая разница доходностей, но и ее ожидаемая траектория. Если рынок одновременно начинает ожидать более жесткий BOJ и менее жесткую ФРС, длинная позиция по USD/JPY становится значительно менее однозначной.

Валютное движение также затрагивает облигационные потоки. Япония остается одним из крупнейших иностранных держателей американских государственных бумаг, а повышение доходности JGB увеличивает относительную привлекательность внутренних активов для японских инвесторов. Масштаб возможной репатриации капитала пока невозможно определить, но сам риск изменения трансграничных потоков уже учитывается валютными стратегами.

Что будет с иеной после выхода инвесторов из carry trade?

Дальнейшая динамика нацвалюты страны восходящего солнца теперь зависит от того, подтвердятся ли ожидания, которые рынок успел заложить в цены. После движения USD/JPY почти на пять фигур за несколько дней часть потенциального ужесточения BOJ уже отражена в котировках, поэтому неожиданно мягкий сигнал регулятора способен вызвать обратную реакцию. До заседания Банка Японии ключевыми будут три группы факторов.

1. Макроэкономические данные США. Состояние рынка труда и августовская инфляция определят ожидания по решению ФРС 15–16 сентября.
2. Сигналы BOJ. Рынку необходимо понять, готов ли регулятор действительно ускорить цикл повышения ставок или текущие ожидания оказались чрезмерно жесткими.
3. Позиционирование инвесторов. Если укрепление JPY продолжит провоцировать закрытие коротких позиций, движение USD/JPY может усиливаться независимо от изменения ставок непосредственно в сентябре.

CIBC Capital Markets уже считает рыночное ценообразование относительно Банка Японии чрезмерно жестким. При этом банк признает, что ожидания более быстрого повышения ставок способны и дальше создавать давление на длинные позиции USD/JPY.

С другой стороны, Bank of America пересмотрел взгляд на японскую валюту в сторону укрепления. Стратеги банка рекомендуют покупать JPY против доллара и обозначили ориентир USD/JPY около 149. В их сценарии ставка Банка Японии может достичь 2% к июлю 2027 года. Уровень 149 является прогнозной целью Bank of America, а не гарантированным направлением валютной пары.

Еще один потенциальный канал движения — изменение распределения японского капитала. Чем выше доходность внутри страны, тем меньше необходимость принимать валютный риск ради вложений в зарубежные облигации. Если такой процесс станет устойчивым, последствия выхода из сделок, финансируемых в JPY, могут распространиться далеко за пределы Forex.

Именно поэтому сентябрьский разворот важнее обычного краткосрочного скачка курса. В середине августа инвесторы снова использовали широкий процентный дифференциал для восстановления carry trade, но уже в начале сентября та же стратегия столкнулась с быстрым укреплением валюты фондирования и пересмотром ожиданий по BOJ.

Кэрри трейд с иеной пока нельзя считать исчезнувшей стратегией: японская ставка все еще существенно ниже американской. Но прежняя асимметрия, при которой низкая стоимость JPY почти автоматически делала ее удобной валютой фондирования, становится менее очевидной. Если Банк Японии подтвердит более быстрый цикл ужесточения, вопрос для рынка будет заключаться уже не только в том, сможет ли USD/JPY удержаться выше 155, но и в том, насколько привлекательной останется сама иена для финансирования глобальных carry trade.

Источники

• Bloomberg — Carry Trade Exodus Fuels Yen Surge Ahead of BOJ Rate Decision.
• Bloomberg — US Dollar Slumps to Start September as Yen Surges on Rate Bets.
• Reuters — Yen Headed for Strongest Week in a Month, Dollar Flat Ahead of Payroll Data.
• Reuters — Yen Jumps on BOJ Hike Bets, Dollar Slips on Waller Comments.
• Reuters — Asian Shares Climb Ahead of US Jobs Data, Fed’s Waller Soothes Bonds.
• Financial Times — Yen Surges as Traders Bet on Japan Interest Rate Rises.
• MUFG Research — Japanese Yen Strengthens Sharply.
• Bank of America — прогноз по японской иене и USD/JPY.

Больше новостей здесь.